１.摘要
1.1 概述
GFMS在2009年接受白銀協會(The Silver Institute)的委託，出版了第一份白銀投資市場總報告。那段時間由於雷曼兄弟倒閉等事件，導致貴重金屬一度是眾所矚目的焦點。有人認為，金融海嘯的發生引發了因投資部位被迫平倉而導致貴金屬金融資產投資需求的大幅減少。即便如此，這只是一時的現象，在2009年後半投資需求便從金融海嘯中恢復過來，而白銀的投資表現亮眼更是達到了歷史高點。
基本上，2009年那份報告主要是用來評估哪些領域是全球白銀供需平衡的重點，例如：它提到了以實體白銀為基礎的白銀指數型基金(ETFs)；白銀指數型基金於2006年問世，但卻在短短五年內已吸收了多達6億多盎司，相當於18,679噸的白銀。
基於至今仍然處於高檔的白銀投資，白銀協會委託GFMS更新當初在2009年出版的報告。於是乎我們重新檢視了原先報告所涵蓋的各大主軸，依據現今的發展狀況重新評估每一個主要領域，以下為各項重點的大綱。
1.2 價與量的發展現況
自從2009年首次發表白銀投資市場總報告以來，白銀的投資需求不斷的在增加，全球的白銀總投資在2010年來到2億9,620萬盎司的新高，相當於約60億美元的淨需求。儘管數字驚人，但這其實也不過佔2010年全球白銀總需求的29％。雖然說投資需求占總需求的比例並沒有非常驚人的高，但比起雷曼兄弟倒閉前的情況算是非常驚人了，2007年時全球的總投資額不過才5,720萬盎司，相當於市值8億美元。
在白銀投資需求的成長方面，有幾個關鍵性的發展趨勢是需要被高度注意的。如大家已獲悉知的，ETFs需求在過去幾年明顯上升，相當於自2008年底至今幾乎翻了一倍(從3億1,390萬盎司至2010年底)。這當然某部分是因為歐洲白銀指數的增長(以英國為基礎的ETFs)，但最主要還是要歸功於金屬(黃金白銀)帳戶所帶來的利多。在2010年底指數已來到9億3,200萬盎司(29,000噸)，而短短兩年前不過也才5億7,100萬盎司(18,000噸)而已。
投資需求日益增加的重要性還可顯現在私人持有的實體白銀上面，這個部分由條塊和銀幣組成。這個部份實際且正確的數據雖然不可能存在，但可以確定的是這個部位這幾年非常快速的成長。雖然在2001-10年間預估私人持有的白銀數量為9億890萬盎司(30,750噸)，但過去兩年來至少又成長了50%，而且過去10年來的成長數量已經完全彌補了1990年代5億500萬盎司的缺口，而在2010年底被預估出來的數值大約成長了19億盎司(59,000噸)。
就白銀市場的投資者而言，主要可以分成三個不同的類型，即：大型機構、散戶以及高資產族群。雖然整體而言白銀投資需求自08年中旬便大幅成長至08年底，如稍後第3章將會提到的，這三個投資類別的參與有非常大的差別。
大型機構通常都扮演著整個市場最大資金流動的角色，但在2008年底至2009年初曾經歷過一次大拉回以籌集現金。(最近的一波拉回主因也是如此，雖然這次的規模較上次小得多)。然而，從2009年底到2010年底，大型機構的需求明顯的上升；而這個需求主要顯現在淨長期期貨的部位(雖然白銀期貨在2009年年底拉高卻在2010年年底達到2008年高點後隨即下修)。此外，2011年銀價進一步的下降反映了大型機構投資人對於五月初至九月下旬那波下跌的戒心和不信任。
整體而言，比起黃金市場，因為看中了白銀的多頭潛力以及相對於黃金而言更劇烈的波動幅度，大型機構在白銀市場中的操作使用了更多的對沖與期貨管理基金。因此，在這個市場裡他們的角色是非常短期的，而且除了ETFs之外，他們很少會去碰觸實體的工具。
相較之下，散戶投資者則主要集中在實體市場以及ETFs裡。西方投資者(這裡指在北美和歐洲進行投資活動的投資人)是全球散戶投資人的主力，他們的投資標的主要是在銀幣、條塊以及ETFs指數市場，雖然每個投資人對於他們所選擇的工具和方法皆不太相同。
在歐美以外，散戶投資人的活動則以印度和中國最為活躍，而各自市場所喜愛的條塊大小則依市場不同而各自有所差異。當歐美市場連續多頭獲得可觀利潤時，印度市場卻一直進行大幅度的波動；在2008年走多卻又馬上在09年走空。造成這些波動的主因都是跟消費者的價格預期有關。再拿中國來說，中國市場自2009年開放交易以來，便呈現每年穩定成長的趨勢，而且不論是在實體或在上海期貨交易市場，成長都非常的強勁。
最後一種類型的投資者，也就是高資產族群，通常區分的標準為擁有至少1百萬美元以上流動資產的投資人。而這個族群在過去幾年來對白銀投資的需求也上升了不少。這部分主要表現在店頭市場上，主要是透過店頭市場相關的金屬交易，當然也包括了ETFs。對這一種類型的投資者而言，投入白銀市場主要的原因是為了透過多樣化投資來達到資產的保值，當然也有一部分的投資人是因為看中了白銀多頭的力道希望能夠從中獲得可觀的利潤。
1.3 投資展望
2011年整體而言，當初的預測是會再創歷史新高。而2011年四月的高點出現後便大幅拉回，大型機構便大量的平倉，以至於銀價相對金價來的走弱。這一波的疲軟因九月底的賣壓更加嚴重，銀價甚至下跌到今年一月的價格26美元。由於投資人開始擔心雙重衰退，而白銀又會受到工業情況影響，接下來銀價便一路下滑。(黃金反而沒有這部分的擔憂而繼續保持它身為資金避風港的優勢)。
先不論這些事態的發展，對2012年而言市場上仍有多項有利於白銀投資需求的因素。首先，銀價前景仍舊被預測處於牛市，上看40美元是相當有可能實現的。就這部分的預測，我們是建立在金價將上看1,900美元的基礎上。
其次，受到整體經濟和金融市場的不明朗，黃金和白銀將持續受益於它們特殊的避風港身分。目前，沒有什麼跡象顯示歐洲主權債務問題能夠得到紓緩，但隨著歐元走弱、美元走強，將對黃金和白銀的價格產生一些壓力。最後，由於一個看似雙重衰退的經濟事態正在產生，一些主流的金融資產將被進一步的減倉，而資產重新分配到黃金白銀的結果是無庸置疑的，尤其對散戶以及高資產族群的投資者而言更是如此。然而，一旦銀價超過了40美元，大型機構對於持有部位的平倉就會開始出現。這可能會在期貨市場形成去槓桿化的作用；然而，這種情形對實體白銀市場影響不大，因為畢竟散戶及高資產族群提高他們對貴重金屬的資產配置，是因為看中它們的資產保值的能力。
上面的論點不論是在歐美市場或是中國印度市場都能夠拿來對銀幣及小型銀條塊的需求進行合理的解釋。歐洲的零售需求在2011年預測可以增長10％左右，相當於超過 5,500萬盎司(1,700噸)。相較之下，美國的需求可能會以較溫和的速度成長(目前預計在7%左右)，雖說如此，但總體成長的預測仍然會走向一個歷史的新高(約6,300萬盎司)。
相較之下，印度和中國預計將有更為顯著的成長。目前估計2011年印度的實體投資已經超過 4,500萬盎司(1,400噸)，與2010年的 2,900萬盎司相比成長驚人。與印度相比，中國的表現雖然不算突出，但中國的小型白銀條塊和銀幣的需求預計將成長25％，超過 800萬盎司(250噸)。雖然成長率可能看起來相當驚人，但是整個國家的實體白銀投資市場仍相對處於起步階段。
總歸來說，2011年全球的白銀投資總需求可望再突破歷史紀錄。投資人對白銀價值信心的恢復將會讓白銀重新回到軌道上，朝每盎司100美元前進。
２. 市場概述
2.1 簡介 - 全球投資
定義：
在我們開始討論投資需求以及它對白銀價格所產生的影響之前，我們可以先了解GFMS 本身對投資的定義還有在相關統計學上的處理。我們將對白銀相關的投資稱為世界投資，並用其數據將其分為主要兩大類：實體的白銀投資以及非實體的隱含淨投資。後者基本上只是一個虛擬的數字，但卻能夠影響實體市場中的投資需求，雖然這個投資需求中不包含銀幣以及獎牌的項目。但藉由它我們能夠獲悉如ETFs指數型基金的市場需求、投資人對白銀期貨選擇權的交易、實體銀磚的需求等等。
量與價：
自2000年以來，投資需求雖然不是唯一，但卻一直都是推動白銀價格上漲的主要原因。我們所擁有在2001年前後十幾年間的數據都廣泛的支持這個投資需求的論點。以1990-2000年為例，投資人每年都在白銀市場中平均撤資了5,300百萬盎司(約1,650 噸)的投資量，然而到了2001-2008年這個時期，投資人卻開始轉賣為買，每年平均投資量達6,100萬盎司(約1,900 噸)。到了2009年，整個市場都見證了投資人對這塊白色金屬的狂熱，而世界投資也在2010年首次接近了3億盎司(約9,300 噸)。
就價值面而言，去年一年的白銀總投資淨額趨近60億美元，與之前2001-08年平均6億美元的投資總價值，或是與90年代後每年投資成長平均減少3億美元等狀況相較之下，可以一窺整個市場的劇烈改變。
白銀 v.s 黃金：
同時我們也能夠用這些白銀的數據與黃金的做一些對比來互相檢視。下圖代表的是從1980年開始黃金與白銀的投資情形，有趣的是，雖然白銀有很長一段時間的淨投資額為負，但黃金市場一直都維持正淨投資的狀況。
而且，當過去幾年黃金白銀都在處於大多頭的時候，黃金投資市場的整體規模相對於白銀而言仍舊是大了很多；舉例而言，去年一整年黃金的投資總量為660億，超過白銀投資總量的十倍以上。另外一個用來比較白銀與黃金投資量的方法是檢視這兩種金屬的年需求量；從下頁的黃金白銀需求圖表戲劇性的差異來看，我們便可了解在過去30年來，黃金所佔的比例比白銀多很多。
2.2世界投資的成長
1980-2006
雖然這份報告主要是參考過去三、四年的數據，但我們當然不能夠忽視1979-1980年間因杭特兄弟炒作而突然爆量的投資需求。在這個時期，白銀曾一度漲到一盎司50美元，雖然隨後當時被杭特兄弟刻意給炒出的白銀市場泡沫即在1980年底瓦解。隨後至2000年間，投資人們對於白銀的興趣便一直維持在相當低檔。2001-03年算是一個過渡期，而2006年開始，銀價再度扮隨著需求量的增加而扶搖直上站穩二位數大關。
2007-2011
如上文所提到，06年開始，白銀投資再度回到了相對於之前而言的多頭市場；在2010年時交易量達到歷史新高，創下近9,300噸的買盤，相當於整個白銀需求的28%。
去分析這波投資熱潮的背後原因，其一是在08年前是因為搭上了強勢金價的順風車，白銀總是會稍後跟上這位強勢又昂貴的親戚一起往上衝；其二則是因為人們對於實體資產的投資興趣提高，而白銀不但擁有實體資產的優點，同時也能夠滿足使用非實體資產投資工具的投資人。不同投資工具的出現也增加白銀在投資人面前的曝光率，ETFs指數型基金的崛起起就是一個很好的例子。
當全球金融體系在08年下半開始瓦解時曾引起白銀在期貨以及店頭市場的傾銷，然而投資需求方面整體而言卻是相對多頭且穩固，這是因為白銀有著避風港的作用和吸引力。雷曼兄弟倒閉之後，擔心銀行體系有危機的恐慌使得大筆資金轉移至避險部分，也難怪在這之後與實體白銀相關的工具: 如ETF、銀幣、銀條等等需求便開始快速向上攀升。然而其後，所有金融機構去槓桿化的措施漸漸於09年到達尾聲，資金的重新湧入讓銀價很快的攀升。
無可否認的，讓投資人對白銀興趣高升的一大部分原因是因為黃金。這白色的金屬對投資人來說是相對黃金而言低成本且高槓桿的替代品，因為在當時的市場情況來看，投資人都希望除了投資獲利外更有某個工具能夠保護他們的資產。國際金融體系正在經歷種種的災難，更由於主權外債危機、超低利率的實施以及西方國家量化寬鬆可能導致通膨危機，投資人對於投資避風港的興趣一直居高不下。
然而，上述完全無法解釋白銀真正高漲的理由，尤其是在去年秋天後至今年四月金銀比在短短幾個月以內縮小了近一半。主要原因其實是因為投資人的信心建立在09年後逐漸轉穩的白銀工業需求上，而去年工業上的需求的確又再強勁了些。再者，雖然白銀在歷史上的波動性遠高於黃金，但仍舊被視為與黃金有高連動性，因此對於許多認為白銀擁有更高槓桿的投資者而言，白銀比黃金更具吸引力。比起黃金一直處在高價，白銀能夠吸引一些特定的買家，以致於白銀供需中有很大比例不在乎價格的持有部分，也因此讓白銀的多頭市場能有穩健的力道去成長。
投資需求的力道一直持續到2011年上半，並在四月底讓銀價接近歷史高點。當時強健的預測不斷的使更多投資者進場，推動價格向上。然而許多投資人在此刻獲利了結退出市場，讓白銀的走勢轉弱，於是導致了劇烈的價格下修。銀價下跌的速度以及與黃金相比太過不亮眼，讓投資人不敢踏進白銀市場。雖然證券化市場的需求大幅縮水，零售需求如銀幣、銀條等等至今卻依然相當樂觀，另外由年中下跌之後部分逐漸好轉的ETFs需求也可見一般。
３.投資白銀的對象及原因
3.1概述
自1990至2000年，白銀市場整體而言是一個負投資的狀況。然而2001年開始第一個轉為正投資的徵兆出現，到了09年更是快速的成長，很快就成為全球投資的重要成分之一。以下就幾個大重點來分析讓白銀投資成長的推手，包含：由市場基本面來評估供需、身為金融避風港的地位、反映經濟以及金融市場的帷幕以及相對於黃金而言的表現。再者，不同階層的投資者對於所關注的風險接受程度與預期獲利比率也不盡相同，當然在投資的時間上也會有所不同。
上述動機固然重要，然而這些動機對市場影響的程度則決定於參與者的角色。舉例而言，大型投資機構會較偏向對沖基金或共同基金等白銀相關標的，對這些投資機構而言，這些工具之所以深具吸引力是因為投資的時間相對短且波動相對大，較具槓桿潛力。這類投資通常是在期貨市場、店頭市場或一些指數型工具。散戶投資人則有著迥異的對比，他們較注重於資產的維護，並且較樂意投資實體的貴重金屬。
最後一種類型的投資類型對象是高資產投資人(HNW)，這個定義同時包含了一些家庭跟私人資產部門。在某個層面上，投資者是否為大型機構亦或是私人家庭是不像紙面上有辦法分的那麼清楚，而各投資者所傾向使用的工具類別與投資動機也是有可能重疊的。因此，這邊我們所提到的高資產投資人通常會將注意力擺在店頭市場的買賣，但仍有小部分會著眼於ETFs與實體白銀。
3.2 大型投資機構
大型機構的投資是這幾年白銀亮眼表現的重要幕後推手，其中又以對沖基金與資產管理相關為最大宗；與對沖基金形成顯著對比的是退休基金，他們以投資黃金為主並且逐年加重比例。會有這樣的投資差異主要是因為退休基金著眼於一個較長期持有的投資心理。相反的對沖基金的投資週期會相對而言短的多，因為畢竟雙方擁有相當不同的投資哲學。
雖然雷曼兄弟倒閉以及之後的一連串事件導致了店頭市場以及期貨市場的許多部位被平倉來籌措資金，過去數十年來貴重金屬價格的上漲仍然吸引了大型機構的投資。被金融風暴所影響的空頭市場一直維持到2009年上半，接著整個市場便開始慢慢復甦，而投資需求也開始在2009年第二季顯現。市場會回到多頭是有原因的。第一，白銀的供需基本面有良好的進展，而這剛好吸引了對沖基金進入市場，並創了工業承購的紀錄。去年，由於主權外債危機的出現，對沖基金將白銀的投資部位增加。2011年，由於歐債危機的持續以及美國公債被降評等等事件，讓投資人持續的高度參與白銀市場。然而在今年四月白銀價格一波一波被往上推之後，對沖基金投資人便將他們手中的白銀持有部位大幅縮減，導致價格劇烈的下修。儘管現在的政治以及金融市場的狀況都似乎能夠讓白銀重回多頭，然而結果卻不如預期，由此可見今年四、五月這一次的大波動對價格產生了重大影響，尤其是相對於黃金來說，這波下修強烈的嚇阻了以大型機構為主的投資人集體重回白銀市場。
3.3散戶投資人
與大型投資構相同，散戶近幾年來在這部分的投資也明顯的增加了許多。因此，散戶投資的成長不僅僅是在參與的人數而已，更進一步的影響到了整體的需求面，使得這個投資項目在世界投資裡變成一個不容忽視的範疇。
對散戶而言，貴重金屬最主要的投資組合為ETFs和實體白銀條塊與銀幣。幾十年前人們便開始能夠買到為數不多的實體銀條和銀幣，但從2006年白銀的ETFs第一次出現在投資者面前之後，它便為投資者提供了一個成本低廉的管道，同時改變了散戶在貴重金屬市場裡的角色，擴展了原本只有極少的散戶投資人的版圖。再者，我們將這個部分拿來與黃金做比較便可看出在白銀ETFs這個部分，散戶所佔的比例是要高過那些投資機構的。
為什麼會有這種情況發生呢?首先，那些被價格擠出黃金市場的投資者為了繼續進行貴金屬投資而轉入了白銀市場(這個現象在2011年尤其明顯)。這樣子的情況會有兩個好處：第一，散戶投資者能夠較貼近白銀市場但同時也連帶的影響黃金市場槓桿的變動；第二，散戶投資者會因白銀屬避險型的工具而被吸引。當然ETFs帶給散戶最大的好處就是開放了實體白銀的市場給市井小民們，而這個投資工具在以前是只有市場大戶才有辦法進行操作的。
就散戶基本盤的發展而論，對他們而言08年雷曼兄弟倒閉的事件使得黃金白銀成為了他們心目中的避風港並脫穎而出。當一部分的投資人因看多白銀市場而進場時，避險並保護資產的價值則是另一部分投資人的主要目的。雖然今年全球白銀ETFs至目前看來是呈現衰退的狀態，但這種情況絕大部份是因為投資人們將手中的部位獲利了結，而且大部分都是屬於高資產投資人而非散戶。
至於實體白銀市場，散戶對這個項目的投資理由各有所不同(詳情請見第5章)。在美國，實體的銀條與銀幣之所以越來越受歡迎上述已經講過一些原因了，其中包括它的資產保值的避風港特性，同時也是考慮價格時一個很好的黃金替代品。再來，像這些會特別選擇銀條、銀幣來存放的散戶之所以會選擇實體貴金屬而非其他工具通常是對整個金融市場體制有著相當程度的不信任感，而這份不信任感在08年某家被評等為AAA級的公司垮台之後更加的被擴大，人們也開始對這些金融機構的存活能力產生疑問；而最近，投資者的信心更是被美國債券降級的事件深深撼動。1999年迎接千禧年的時候，人們擔心千禧蟲會讓整個金融系統大停擺而導致嚴重的損失便紛紛轉進實體市場購買鷹揚金幣；但這三年來的情形非常不一樣，這段時間實體白銀市場的成長幅度遠遠高過黃金市場的狀況。雖然有少部分的散戶投資人同時擁有黃金與白銀的實體資產，但是有很多人被黃金的高價擠出了黃金市場，並轉戰購買白銀。對某些人而言，他們深信整個金融系統將會崩解，而貴重金屬這類的產品體積夠小、價值夠高，能夠在重要時機保命，至少可以為他們換來石油等民生必需品。
全歐洲最大的實體投資市場在德國。儘管德國政府對實體銀條和銀幣課高的嚇人的稅，白銀的需求依舊水漲船高；再者，歐洲一連串的國家主權外債更讓這一情況升溫，因為歐洲銀行體系(尤其是特定某幾個國家)，甚至是歐元制度的潛在危機讓居住在德國的投資人們不得不考慮風險的分散；畢竟，德國曾經歷過1920年代的超通膨時期，正因有此切身之痛，德國人才會對整個國家甚至是歐元區的金融體系有極度的不信任感，並轉而持有實體貴重金屬。
先不論西方歐美兩洲，世界上最大的兩個實體貴金屬的零售市場就是中國與印度。印度對白銀的喜愛原本來自傳統以來的飾品與銀器，但近年來也漸漸轉移至條塊和銀幣上頭。先撇開條塊、銀幣本身之於飾品、銀器的替代效果不談，之所以人們開始熱愛銀條、銀幣，購買管道的便利性、產品本身流通的廣泛程度以及勇健的金價銀價都有著很大的關係。這解釋了為何銀條的需求違反了供需法則，即便銀價上漲也依然居高不下的現象；即便是今年，市場需求雖然並不是劇烈的向上攀升，但依然是跟著上漲的銀價往上爬，並預計總需求量可以超過2010年2,900萬盎司 (900噸)。
有關於中國市場的情況，我們將在第5章詳細的敘述，但就如前面所述，整個地方市場現在正享受著大幅成長的歡愉，而且，這成長是同時來自實體交易市場以及上海的黃金期貨交易市場(SGE)。即便如此，因為這些需求皆來自散戶及高資產族群，大型投資機構則因為嚴格的管制，只能夠從中賺取替投資人服務的傭金，因此就整個情況看來在2010年以前，整個市場的投資成長其實是微不足道的。然而，隨著銀價衝破20美元，大量的白銀需求湧現，隨即更加強了銀價上漲的力道。在中國，就實體市場而言能夠有如此發展一切要歸功於自由主義的寬化，因此即便這還是個初生的市場，2010年的成交量卻已經高達500萬盎司，相當於160噸的白銀，而2011年更是預期能夠有超過800萬盎司，相當於250頓的交易量。總而言之，銀價繼續走強的預期以及通貨膨脹的隱憂，將讓需求繼續向上攀升。
3.4 高資產族群(HNW)
與上述的投資者類型相比，高資產投資人在白銀市場是非常的活躍。一般而言，高資產族群的主要目標會鎖定在黃金市場，並傾向於分散風險的多樣化投資工具與資產的保值。因此，從2009年開始，白銀居然同時與黃金在HNW裡頭大幅成長，的確是讓人有點吃驚。當然HNW的投資組合是為了分散風險，但同時也是因為看上了金價與銀價發展的空間。尤其，今年度前四個月銀價還跟金價同步，然而之後當銀價的漲跌幅慢慢與黃金脫鉤之後，這其後所代表的意義，也許就是白銀的看多潛力已經高過黃金了。
與散戶投資人相同的是，高資產族群也是傾心於實體貴金屬的投資，差別是在於散戶投資人習慣購買條塊與銀幣，而高資產投資人則在店頭市場或是ETFs購置他們的資產。依據投入資金的多寡以及配置，白銀的投資有許多不同的面向與方式，例如：對於風險的認知與趨避以及投資組合的多樣化等等；後者是十分簡單易懂的概念，而前者則是因為美國人民經歷過911事件而較為注重。最後，對高資產部門而言有時候銀條、銀幣也會納入他們的投資組合裡頭，做為災難發生時為避難而打造的諾亞方舟。這一點與散戶投資人是相似的，然而不同的點是在HNW會將他們的銀條、銀幣連同店頭市場的投資部位一起存放在銀行的保險箱裡，而非把它們運回家存放。
就全球投資的角度來看，高資產族群在白銀市場的投資是不及私人散戶部門來的活躍。這個結論不論是在中國、印度亦或是西方國家都是如此。然而剛剛上述卻又證實了高資產族群確實參與了銀條、銀幣的投資，而這一個結論則讓整個市場分析變得複雜。
４. 白銀證券化投資工具
4.1簡介
除了我們將在第5章仔細介紹的實體白銀市場狀況外，近年來投資人對於期貨市場中的白銀期貨交易興趣也與日俱增。整體而言，中國與印度的新興市場是全球整個白銀期貨市場之所以成長的關鍵，相對於這兩大市場而言，紐約的白銀期貨則是較低於平均水平。
4.2 紐約商品期貨交易所
雖然與中國、印度兩大市場比起來，紐約的期貨市場成長表現稍顯不佳，但全世界最主要的白銀期貨依舊是在美國紐約商品期貨交易所(Comex)進行交易。這個市場提供每口5,000盎司的期貨與選擇權合約。
綜觀近年的市場表現，期貨市場在08年的合約交易量高達890萬美元，整體而言成長了31%。非商用交易者以及小額交易者成交量的總合大約可以用來表示整個白銀期貨市場的投資部門活動量。從這個活動量我們可以得知白銀期貨的淨投資額在08年二月達到76,000口成交量的高峰，而此高峰剛好是順應著與黃金連帶的溢出效果而來的。雖然當年稍後開始量縮至十月，但是這個現象可歸咎於金融海嘯擴大的恐慌以及投資人決定獲利了結將現金拿去彌補其他部分的損失了。
2009年，紐約白銀期貨交易市場的交易總量下跌了10%，相當於只剩下800萬美元的成交量，但是這波下修只是由於上半年較少的交易活動所導致；到了下半年，由於商品價格的平均上漲以及工業需求的增加，投資人對於白銀期貨的興趣也漸漸恢復，交易量也理所當然向上攀升。在當年十月份單月，白銀期貨交出了15個月以來最高的66,004口的亮眼成績。
2010年白銀的期貨交易有著戲劇性的驚人成長，隨著工業需求的力道導致投資人信心的增強，再加上這幾年經濟情況不穩定仍對貴重金屬避風港的作用...種種原因導致了成交量高達了1,280萬口的合約量，比前一年成長了60%。除此之外，歐美的情勢更是加深了白銀需求的擴張，而2010第四季的量縮則是因為投資人從期貨市場轉往店頭市場。
進入了2011年之後，投資情況變得更不穩定。第一季由於銀價高漲吸引了許多新的投資人進入市場而導致整個市場需求提高。多頭市場之後卻開始因為投資人獲利了結而失去走勢，然而這波跌勢卻深的不禁讓人有點吃驚。在六月底成交量下探至29,166口的低檔，即便九月之後稍有起色，第三季末第四季初時的大量平倉讓整體交易量跌至2003年時的水準。
4.3 其他交易所
前面曾經提過，在紐約期貨交易所之外白銀最主要的市場便是印度以及最近急起直追的中國。先以印度來說，印度的期貨交易主要是以MCX以及NCDEX兩個交易所為主，後者比前者交易量小得多；兩者都提供標準30公斤以及小型的5公斤合約，比較特別的是MCX也提供了超小型的1公斤合約。以MCX來說，與08年127億盎司的成交量相比，2010年的成長讓總成交量來到了193億盎司。這顯示銀價強健的上漲力道同時推動了需求量的劇烈上升，據統計，整個2011年一月至十月的總量成長了85%到達了232億盎司。
再來看看中國的情況，期貨被引進中國不過是07年的事；事實上白銀期貨並未被當作一個獨立的商品列在上海期貨交易市場的清單上頭，而以黃金期貨T+D為主。中國的貴金屬期貨以一公斤一口來計價。在2010年中之前，上海期貨交易市場(SGE)的交易基本上是相當低迷的，在10年中之後銀價開始飆升才改變了整個上海市場的交易活絡度。因此，白銀期貨的交易量由原本的4,480噸成長至2010年十二月時的14,930噸。2011年四月白銀期貨量第一次超過了10億盎司，即使之後的數據顯示市場的成長逐漸趨緩，但總體而言，2011年的總量比去年成長了五倍之多。
與中國、印度形成強烈對比的是紐約泛歐證交所(NYSE Euronext)其維持在低檔的交易量(NYSE Euronext提供了5,000盎司的一般期貨合約以及小型的1,000盎司合約)。交易量下跌的趨勢曾在08年暫緩，但這一小波反彈的攻勢很快就又被消彌，2011年整體而言有著大幅度的下修。
在日本的東京工業交易所有提供以日圓計價的10公斤一單位白銀期貨合約，在很大的程度上而言，白銀期貨的需求量與日圓的匯率變動成長有很大的關係。廣泛而論，日圓的升值會帶來白銀期貨交易量的下跌，也因為如此，在2010年整年度的交易量只有2,490噸而已。今年度，即便銀價上漲，但因日圓的持續升值導致了期貨市場的大幅量縮；整體而言從一月到十月的周間，整體交易量下滑了約三分之二，相當於352噸的白銀。
杜拜黃金商品期貨市場(DGCX)在2006年引進白銀交易並提供1,000盎司的白銀期貨合約，不過量一直不大。2010年只有995噸的交易量，今年更只有488噸的交易量而已。
4.4 店頭市場交易
這份報告提出的一個重點就是有很大的白銀投資部位其實是來自於店頭市場。利用店頭市場來投資有許多好處，它除了提供多樣化的現貨、衍生性商品的選擇，同時也能夠提供實體的金銀條塊。而這樣多樣化的好處就是投資人能夠直接跟發行的機構挑選適合自己的特製商品，而且店頭市場跟期貨市場比起來還有另一個優勢就是因為不需要準備保證金所以成本相對低廉許多。同時店頭市場也比期貨市場而言更具彈性，它能夠依照顧客的需求提供專為投資人設計的工具；它能夠提供期貨市場所不能提供的更高槓桿的工具，同時也因更不具透明性的交易特性而擁有更高的保密性。
就最近的趨勢而言，08至09年間對店頭市場而言是個重要的清算階段，投資人們努力的維持保證金以及投資門檻的需求。09年初店頭市場投資活動降低，其中大部分的原因是因為投資人對於人為交易風險的厭惡而轉進ETFs等實體市場。09年下半季的店頭市場交易雖有復甦，但沒有回到原本的水準。
店頭市場的投資活動在2010年初仍維持相對的低檔，但在八、九月的時候因應市場上對於通膨的恐懼而產生的商品需求而開始有了一波走勢。我們在第3章曾經提過，因價格的波動以及需求面的強健，加速導致了2010年後白銀亮眼的表現，而且也順勢將這波多頭帶進2011年初。然而由於雙重衰退的經濟情勢影響，大型機構投資部門將注意力主要放在黃金部位上，這導致白銀店頭市場進入衰退；除此之外一些大型機構投資部門(尤其以對沖基金等為主)在先前已將價格炒高之後便獲利了結了，而隨後銀價的大幅下修更是制止了許多投資者進入店頭市場投資。
4.5 指數型基金(ETFs)
白銀指數型基金最早是在2006年被引進金融市場，提供了投資者幾乎與市場價格相同的實體工具而且買賣非常便利，只需要透過經紀人便可下單。ETFs多是散戶以及高資產族群所選擇的工具，因為在這個工具被引薦到他們面前之前，他們對於實體貴重金屬的投資，就只能夠選擇實體的銀條和銀幣。
指數型基金這幾年有非常穩健的成長。三年間(08-10)成長了總共12,100噸的白銀，並在2010年底達到18,660噸的交易量。而就私人基金而言，紐約的iShares白銀信託基金占了大多數的成長，他在2010年底總共持有10,917噸的白銀部位；其次則是Swiss-based Zurcher Kantonalbank，持有2,380噸的部位。
就更細節面來說，2009年初全球的白銀ETFs能有顯著的成長主要是因為投資人們擔心全球經濟情勢的穩定性，因而轉入能夠避險的市場中。但接著，投資人對這部分興趣漸漸下降，以至於從四月到九月這五個月的期間，所有的被持有部位只成長了8%。在這個地方ETFs市場的表現與同期的期貨市場表現大異其趣，同期的期貨市場成交量共翻了兩倍。ETFs的表現會相較之下如此遜色的原因是因為投資人們覺得避險必要的降低，於是轉而將資金投入店頭期貨市場，追求雖然伴隨較高的風險但也有可能較高的獲利。
到了2010年，ETFs再次面臨一波投資需求的出現；這波需求主要是伴隨著歐洲債務問題、美國量化寬鬆政策以及通貨膨脹的隱憂等等。但同時，這波白銀的需求我們也可以看成搭上了黃金基本面增強的順風車。
再來到了2011年，整個白銀ETFs可以被分成三個階段來看。第一個階段伴隨著大型投資機構的拋售出場，整個市場面臨了快速的量縮，但是這個階段沒有明顯的證據顯示散戶以及高資產族群有參與到這次的拋售行動。舉iShares白銀信託為例，這個階段iShare經歷了1,400噸白銀投資部位的拋售。
2011年七月，由於美國公債被降級以及歐洲主權外債一直沒有被妥善解決，投資人對於ETFs及相關的投資工具的興趣又復甦了。直到十月底，持有部位已經增加到了17,947噸。
4.6 衍生性商品
一般而言白銀的衍生性商品都是採用現金結算，通常包含認購憑證、認售憑證、買權、賣權。憑證代表的是普通的期權，白銀絕大部分的選擇權都是美式，也就是在到期日之前隨時可以進行履約。
由於進入門檻低、交易的便利性以及能夠槓桿化，衍生性商品對於某些特定的散戶投資人十分具有吸引力，尤其在瑞士與德國特別受到歡迎。其實這些衍生性商品很不推薦給一般的散戶來做投資，因為這些投資工具隱含的風險對這些投資人而言實在是過高，同時也因為這些工具相當的複雜，並不是一般人可以理解的。再者，權證的投資常常伴隨著裸部位的風險。於是，由於全球金融危機的影響，投資者逐漸轉向趨避風險，想當然衍生性商品的需求也就逐漸下降。同時，也因為整體經濟情勢的影響，有許多的投資者將資金從高槓桿的工具轉移到實體銀條、銀幣上頭。
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