石油巨头：大未必佳

2012年12月11日 16:55　　　
文 / H.Lin

FT能源编辑Guy Chazan：“对许多投资者而言，埃克森美孚已经开始失去光泽。”

埃克森美孚的石油业务具有极高的回报率，或者说得更具体一点，是具有极高的已动用资本回报率（ROCE）。在《私人帝国：埃克森美孚和美国力量》（Private Empire: ExxonMobil and American Power）一书里，作者Steve Coll向我们讲述了传奇CEO Lee Raymond如何说服华尔街，使ROCE成为衡量石油公司主要指标的故事。

Raymond的观点是，石油巨头们通常会在一些项目上投资大量资本，而这些项目又通常是要持续好几十年的长期项目，因此，用股价波动或是季度利润等短期指标来衡量石油公司，其意义不大。Raymond认为，焦点应该放在这些公司如何管理它们的投资身上。

如果从ROCE上来看，埃克森美孚无疑是一家明星公司。在过去许多年里，埃克森的ROCE一直比其竞争对手要高出许多。

但现在情况已有所改变，埃克森的皇冠已经输给了雪佛龙。根据巴克莱资本的数据，自从2010年以来，埃克森的上游部门，即勘探和生产部门的ROCE就已经落后于雪佛龙。今年，埃克森的数据是20.8%，而雪佛龙是24.5%。

咨询公司PFC能源的研究也给出了类似结果。PFC能源说，去年，雪佛龙的上游净收入相当于每桶石油18美元，而埃克森为15美元。

埃克森的盈利能力一直是其荣耀所在，也是其成功和力量的象征。今天，该公司仍是一台巨型提款机，单单在三季度就获利96亿美元，但ROCE的问题却揭示了新的脆弱性。这主要和2010年的410亿美元XTO能源并购案有关。埃克森的这笔交易构成了美国页岩气开发上的最大一笔投资之一，但受页岩气繁荣影响，美国天然气价格已出现大挫。埃克森的现任执行长Rex Tillerson 6月份承认，公司正在蒙受损失。

随着埃克森的回报率下跌，人们也在担忧该公司的其他问题，例如，其在油气储备补充和增产上面临的难处。对许多投资者来说，埃克森正在失去光泽。

但即便是你对埃克森的表现幸灾乐祸，也不要忘了，所有石油巨头们都在同一条船上。上周雪佛龙宣布，其在澳大利亚的Gorgon天然气项目出现了150亿美元的预算井喷，你可以想象一下，这对它的回报率来说将意味着什么。

正是上述一类的问题，使得石油巨头们在小公司面前失去光泽。像Anadarko和Apache等这类规模相对较小的石油公司，其具有增长导向型和勘探集中型的特点。

Oppenheimer Co.的Fadel Gheit说：“投资者们说，‘对于更大就是更好这种说法，我们再也不买账了’。”

埃克森的问题反映了一个整体趋势。根据巴克莱资本，2000-2010年的这十年间，所有石油巨头的上游回报率均上升到了极高位置，平均高达25%，这几乎是前一个十年的两倍。巨额利润使得这些公司有能力去进行大量投资，寻找新的机会。

而在这一过程中，石油巨头们增加了非生产项目的投入资本。因此，即便是2007-2008年油价涨至纪录高位之时，上游回报率仍出现了下滑。

埃克森也承认了这一问题，该公司说，在新加坡和巴布亚新几内亚等地的工程接近完成之前，其ROCE都将面临压力。这两地的工程，就像雪佛龙的Gorgon一样，均出现了预算井喷。

Tillerson承认，埃克森有许多未完成工程，想要它们带来产出还尚需时日。他在3月份曾说过：“现在的已动用资本比例，比历史上的其他时候都要更高。”

但在天然气问题上，埃克森抱乐观态度，并相信其在页岩气上的投资长期内终将带来回报。电力公司已纷纷从用煤发电转向用天然气发电，这将推高天然气需求和价格，进而使埃克森的页岩气业务利润提高。Tillerson说，埃克森的页岩气投资终将成为一棵“摇钱树”。

但问题是，投资者们现在想要的，可能不是一棵未来的摇钱树。