2013年06月08日 04:14
文 / 莫西干
我一直给予大量信任的一个经济学公理是，利润率总会向均值回归。然而不幸的是，处于经济复苏的高点，很多经济评论者都忘记了这点，因为他们变得沉醉于之前股市的出色表现，并倾向于继续利用分析师的预期利润水平给市场定价——这不可避免地产生了市场仍会进一步健康上涨的预期。就算追溯性地利用过去的盈利水平计算市盈率的趋势，结果也非常乐观。这就是为什么，周期性修正的市盈率是如此重要。...排除金融业，利润率已经从未成功突破正常的波动范围（如下图的黑线所示）。就像白天紧跟着黑夜一样，市场现在就应该开始对利润率的周期性下滑定价。...5月美国制造业ISM指数的意外走弱，在我看来，只是过去几年看到的市场情况变化的继续，在乐观情绪和悲观情绪的迷你周期之间稳定了一个明确的下行趋势。同样明显的情况是，就像在2007年11月开始的上一次经济衰退一样，在2008年8-9月雷曼倒闭前的暴跌之前，08年上半年ISM指数也存在一个长达6个月的意外复苏，ISM指数反弹至50的枯荣线之上。这里的根本原因是，如果所有人都在等待ISM指数告诉它们美国经济已经出现衰退，那么他们就可能正在关注错误的数据。...我们发现，盈利数据是判断经济衰退已经开始或正要开始的更为有效的指标。这个结果是令人惊讶的：“在标普500指数中，2013年二季度有91家公司发布了负面的盈利预告，而只有13家公司发布了正面的盈利预告。91除以13，标普500指数的N/P比率（负面与正面的比率）为7.0。7.0的比率高于2012年二季度同期的水平（3.4），也高于自1995年以来长期的N/P比率（2.4）。“路透表示，如果这个趋势持续，这将是在季度财报公布之前，历史最快的盈利下调速度。...除了利润率下滑，营业收入增长也在呈现不良的信号。据路透报道，营业收入不及预期的增长速度不断加快。实际上，ISM制造业指数最近下滑至50以下，说明我们正在接近马上到来的收入同比下滑。因此我们可能面对双重的坏消息——营业收入和利润率同时下滑。历史显示，这是判断美国经济是否存在跌入衰退危险的最好领先指标之一。
研究机构ECRI也认同了这个观点：
虽然股票和房屋价格上涨，但消费者支出在萎缩，消费者支出录得2009年9月以来的最大月度跌幅。很简单，收入增长萎靡使财富效应带来的影响变得毫无意义。美国进口的同比增长已经跌至负区间毫不奇怪，无论是否算入石油进口。在最近几十年里，只有在美国出现经济衰退的时候，才会出现进口同比下滑。很明显，不像GDP和就业数据，进口数据是不会在事情发生很久以后，才大幅修正的。结果，美国核心通胀——也就是不包括食品和能源价格的个人消费支出（PCE）平减指数同比变化，现在已经跌至了1.1%以下，这是有记录的53年来最低的读数。同期，PCE平减指数的同比增长也已经下跌至0.7%，这是2009年10月以来的最低水平，远低于美联储官方2.0%的目标。除了在经济衰退时或之后，这个通胀指标从未出现过如此低的水平。
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