文 / xiaopi
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资产泡沫犹如一辆没有刹车的高速列车。人们明知如此多的资金和资源涌入后，这场盛宴就将告终。但没人关心，他们太忙了，忙着敲定新的交易、忙着赚取庞大的收益。新的投资者怀着憧憬涌入，精明的幸运儿在崩盘之前退出。最终繁华落尽，留下的只有痛苦。
NYT记者Clifford Krauss：
没有刹车的高速列车
“停止钻探，关了它”
“停止钻探，关了它”德克萨斯的石油商人T. Boone Pickens向Exco Resources的董事会其他成员们吼道。Exco Resources是一家总部位于达拉斯的独立小型钻探企业，和Chesapeake一样，这家企业在Haynesville做了巨大的投资。
84岁的Pickens在对冲基金和油气钻探投资上赚了数亿身家。1980年代末。他背负巨债为Mesa Inc建立了庞大的油气储备，但随后在10年后的金融危机中丢掉了公司，当时崩盘的天然气价格让Mesa无法偿还债务。他希望Exco可以避开类似的结局。
然而，这里有一个问题：根据Exco签订的合同，它不能停止钻探。
这家公司跟随Chesapeake的脚步，与英国天然气公司BG Group达成了13亿美元类似Chesapeake的“买现卖期交易(cash & carry）”。BG预先向Exco支付了6.55亿美元现金并承诺为Exco此后在Haynesville的钻探业务的75%的成本买单，以换取未来生产的天然气收益。
当敲定这笔交易时，这看起来是个多赢的局面。Exco在Haynesville拥有超过5.3万亩土地的租赁权，但与Chesapeake一样，Exco没有钻探所需的资金。BG的资金帮助Exco将其在Haynesville的气井数量从4个增加到了22个。
然而，这笔由高盛担任谈判顾问的交易有几条非常重要的附加条款：即使在天然气价格下跌的时候，Exco也必须维持所有22个气井运作。BG希望在美国达到气井数量和天然气产量的特定目标，这家公司坚持这个项目，即使如今连它的合作伙伴都坚称这么做经济上没意义。
Exco的CEO Douglas H. Miller去年向华尔街分析解释道：“他们都是很好的合作方，但他们在全球布局，而我们只不过是其中一部分。”
Pickens非常愤怒，他在近期的一个采访中说道：“我们钻探这些气井的做法真是蠢。”
但Exco并非个案。包括Chesapeake和Petrohawk在内的许多同行去年都不得不继续钻探，无论天然气价格跌了多少，供应过剩又有多严重。
天然气钻探企业们租赁的土地在大部分情况下都附有“闲置将被处置（use it or lose it）”的条款，这使得他们必须在3年内启动钻探，并且开始向土地所有人支付特许权费用，否则他们将失去这些土地的租赁权。
Exco、Chesapeake和其他公司最初都吹嘘自己拥有多少土地的租赁权。但在向土地所有者支付了高达2万美元/亩的费用后，这些公司决不能承受失去这些租赁权的损失，即使天然气价格走低意味着开采的越多就亏得越多。
估值迷思
每多钻探一个油井，这些企业就为自己的未来油气储备添加一笔。
整个行业继续保持钻探也是受到了华尔街对油气公司的估值方式的推动。分析师们以所谓的有效储备（proven reserves）来对钻探企业估值，有效储备是对这些企业拥有的油气储量的估计。每多钻探一个油井，这些企业就为自己的未来油气储备添加一笔。在这种情况下，更高的储备意味着更高的股价，即使一些企业每个季度都在亏钱，并且堆积了如山的债务。
正如此前的房地产泡沫一样，法庭文件显示，行业内主要的企业在公开场合都高声唱多，即便私下里对此的怀疑也与日俱增。
McClendon2008年8月向华尔街的分析师暗示他已彻底地将这个曾经是古老的、高风险的油气行业变为可靠的流水线制造业。
McClendon告诉分析师们：“我们认为自己处在油气制造业，我们认为只需要有4个要素的投入，即土地、人力、科技以及资本。我们认为这让人非常印象深刻，也希望你们能这么认为。”
但一段时间以后，他告诉一些Chesapeake的员工公司可能犯了一些大错。McClendon在2008年10月的一封邮件里写到：“考虑到当前天然气和金融市场的急剧恶化，90天之前看起来还很公允的租赁价格如今看起来高了2倍还多。”
而和许多其他页岩气玩家一样，Chesapeake签订了太多复杂的融资协议，以至于无法停止天然气的生产。
McClendon曾经承认：“Chesapeake至少半数，甚至2/3或3/4的天然气生产是被迫的。”
财富狂欢
如许多金牌销售一样，他有办法涨跌通吃。他继续说服新的投资者相信页岩气的巨大潜力，同时又告诉他的长期客户是时候变现了。
对他个人而言，这场页岩气狂欢带来了巨大的财富。在好时光里，Chesapeake给了他丰厚的薪酬。他的薪资净收入超过10亿美元，名列福布斯美国富豪榜Top400.他在百慕大、科罗拉多和夏威夷置业，还是NBA俄克拉荷马雷霆队的股东。
一个特殊的公司项目还允许McClendon在Chesapeake的气井里拥有小部分个人股份。这部分股份在气井的15-20年使用寿命里曾预计将为他带来4亿美元，尽管这些气井如今让他的财政状况吃紧。路透的一个调查详细揭示了McClendon是如何从Chesapeake的商业伙伴处大量借债来为自己在这些油井的股份融资。这引起了SEC的注意，让投资者对他的信心产生了动摇，最终导致Chesapeake董事会改组，McClendon丢掉了主席的职位。
Eads的情况则好得多。他已经预见了即将到来的崩盘，而就如许多金牌销售一样，他有办法涨跌通吃。他继续说服新的投资者相信页岩气的巨大潜力，同时又告诉他的长期客户是时候变现了。
Eads告诉East Resources的创始人Terry Pegula：“这是卖出的好时机，当这些气井都开始生产的时候，我非常担心气价将走弱。”
Eads此后帮助安排了这笔在页岩气革命中最大的交易之一，在2010年，Terry Pegula将自己从家族和朋友处借了7500美元创建的East Resources以47亿美元的价格出售给了壳牌公司（Royal Dutch Shell）。
繁华落尽
对于大部分的天然气钻探企业来说，留下的只有痛苦。
除了Pegula外，还有许多其他类似的受益者。但对于大部分的天然气钻探企业来说，留下的只有痛苦。
Exco今年初在Haynesville的天然气产量仍在上升，这家企业的信贷评级在5月份被降级。今年上半年，即便Exco削减了员工和气井数量，该公司仍然录得近7.8亿美元亏损（减值和其他调整项目前）。它的合作伙伴BG7月份公告，对美国的页岩气投资计提13亿美元减值准备。
在披露McClendon在气井持有个人股份并且将这部分股份作为抵押借款11亿美元来支付这些份额所需要支出的钻探成本后，Chesapeake的股价今年大跌。这家企业今年试图出售资产筹集140亿美元。
为了帮助公司度过难关，McClendon向老朋友Eads求助。Jefferies随后与高盛一起向Chesapeake提供了利率8.5%的40亿美元无担保过桥贷款，这让Chesapeake得以在出售资产前获得喘息时间。
回过头看，每个人本应该都很清楚，在如此多的气井，如此多的资金下，这场泡沫可能会破灭。
但每个人都忙着做新的生意，根本不去注意这个问题。
这个泡沫的破灭重创了Haynesville。一些当地的地主们在花完了最初的租赁款后，如今已深陷债务。随着许多钻探企业离开，一些当地的饭店和其他企业也遭受了惨重损失。
然而，这场狂潮背后的推动者Eads却毫发无伤。他告诉每个仍然愿意倾听的人天然气价格终将复苏。同时，他也在帮助那些困难企业和投机者以新的低价达成协议，从中赚取佣金。
他说道：“这些页岩资产是长期的，他们将在未来100年持续生产天然气。”
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