2012年06月06日 17:53
文 / Edwin
用covered call option来进行风险管理对很多个人投资者来说应该不算陌生。但是对于养老金基金经理来说，过去covered call只是作为一个边缘交易策略。主要因为过去很长一段时间内，都是牛市的大环境，而covered call的价值在市场动荡期,准确来说是动荡上行期才会得到较好表现。
这里先介绍一下covered call option交易策略。Covered call策略是指在持有有价证券的同时，卖出一个行权价高于当前标的（有价证券）的看涨期权。一般用这种策略的投资者对后市的看法是整体看涨的趋势，但是推测上涨的幅度有限，于是牺牲掉超额上涨的利益来换取卖出看涨期权带来的收入。但是市场下行的风险并没有被对冲（protective put 可以，下面有介绍）。
举个例子，如图上所示。红线是covered call策略根据股价变化的最终利润走势。假如我现在拥有的股票价格是22一股，因为我预测后市股价在一定日期内超过25 的概率非常小，那么我可以卖出一个行权价在25的看涨期权，赚取3美元的期权对价。那么后市只要股价维持在25元以下，我就比原先只有股票的头寸要多赚3美元。Covered call option策略的实质就是放弃股价的超预期收益（超过25那部分）而换取卖出期权的额外收益。
上一次covered call受到基金经理的青睐要追溯到上世纪90年代初了，当时的股票市场相对不景气。到了90年代中后期的大牛市，covered call就被彻底抛弃了。原因很简单，因为额外的期权对价收入根本无法弥补放弃后市大幅上涨的损失。
Neil Rue, 是波特兰的一家养老金投资顾问公司的总裁，他表示过去的两年内他陆续感受到covered call 正在重获各大基金经理的垂青。现如今，市场大幅上涨的可能性已经削弱，很多投资者都愿意放弃超额上涨带来的回报，而赚取一点额外的期权收入，为自己在前景还不够明朗的动荡格局下赚点外快。
这里也稍微提一下protective put 和covered call 的区别。Protective put 是指在持有有价证券的同时买入一个行权价低于当前股价的看跌期权，来对冲后市股价急剧下跌的风险，而代价是要支付看跌期权的对价。因此两种策略最本质的区别是表达投资者对后市大方向的不同看法，如果认为后市下跌可能性大，那可以采用protective put来保护头寸不受下跌影响。如果认为后市上涨可能性大，但不是暴涨，那可以采用covered call来赚取额外收入。
这是protective put策略的一个利润图，横轴是股价，纵轴是总利润。绿线表示的是随着股价的变化，protective put的利润走势。可以看到当股价下跌的时候，该策略起到了非常好的保护作用。
说到这里，想必大家也已经感受到期权对于风险控制有多么至关重要的作用。如果投资者预测后市会在当前水平动荡调整，还可以采用一种交易策略叫short straddle，其原理是认为后市虽然会动荡调整但价格水平在一定期限内保持不变，操作方式是同时卖出等量看涨和看跌期权，行权价都是当前股价。只要后市价格保持不变就可以坐收期权收入。如下图所示，
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